信用风险基础：违约概率(PD)、违约损失率(LGD)、违约风险敞口(EAD)的定义与关系
做信用债做市，说白了就是在跟“违约”这件事打交道。你可能觉得债券交易就是看收益率、看久期，但我跟你说，真正决定你能不能赚钱的，是你能不能算清楚这笔债万一出事，你会亏多少。
今天咱们就聊三个最基础、也最重要的概念：违约概率（PD）、违约损失率（LGD）、违约风险敞口（EAD）。这三个东西，是信用风险定价的“三驾马车”。
1. 违约概率（PD）—— 它到底有多大概率会出事？
PD，Probability of Default，翻译过来就是“违约的概率”。简单说，就是一家公司或者一个债券发行人在未来一段时间内（通常是一年）还不上钱的概率。
我刚开始做信用债的时候，总觉得PD是个很虚的东西。你想想看，一家公司明年会不会违约，谁能说得准？后来我明白了，PD不是算命，它是基于历史数据和市场信息算出来的一个统计值。
PD的常见来源：
- 外部评级机构：比如中诚信、联合资信给的评级，每个评级对应一个历史违约率。AAA级一年违约率大概0.01%，B级可能就5%以上了。
- 市场隐含PD：从信用利差里反推。比如一只1年期债券收益率比国债高200bp，那隐含的PD大概就是2%左右（假设回收率40%）。
- 内部模型：有些大机构会用自己的打分卡或者机器学习模型来算PD。
重要提醒：PD不是一成不变的。市场情绪、行业景气度、公司财报，都会影响它。我见过一只债，评级从AA+调到A-，PD直接从0.5%跳到3%，价格一天跌了5块钱。
2. 违约损失率（LGD）—— 出事之后能拿回多少？
LGD，Loss Given Default，意思是“一旦违约，你会损失多少”。注意，它不是说你投了100万就亏100万。通常违约后还能收回一部分钱，比如通过破产清算、资产处置等方式。
LGD = 1 - 回收率（Recovery Rate）。
举个例子：你买了100万面值的某公司债，它违约了。最后清算完，你拿回了40万。那回收率就是40%，LGD就是60%。
影响LGD的因素：
- 担保情况：有抵押物的债，回收率通常高一些。我记得有个项目，某地产公司债有土地抵押，最后回收率做到了70%。
- 优先级：优先无担保债的回收率一般在30%-50%，次级债可能只有10%-20%。
- 行业特性：轻资产公司（比如互联网）违约后基本没什么可清算的，回收率很低。重资产公司（比如钢铁、能源）反而好一些。
我的经验：做市的时候，我习惯把LGD设得保守一点。比如外部数据说回收率40%，我可能按30%来算。为什么？因为市场恐慌的时候，资产打折卖，实际回收率往往低于历史均值。
3. 违约风险敞口（EAD）—— 你暴露了多少钱？
EAD，Exposure at Default，就是“违约发生时，你手里有多少风险敞口”。听起来简单，但实际操作中有点绕。
对于普通的信用债，EAD基本就是你的持仓面值加上应计利息。但如果是衍生品（比如信用违约互换CDS），EAD就复杂了，因为要考虑未来潜在的市值变化。
EAD的计算要点：
- 债券类：EAD = 持仓面值 + 应计利息 - 已计提的减值准备
- 贷款类：EAD = 已提用金额 + 未提用金额 × 信用转换系数（CCF）
- 衍生品类：EAD = 当前市值 + 潜在未来敞口（PFE）
避坑指南：我曾经犯过一个错——做回购交易时，以为质押券的EAD就是面值。后来才发现，如果质押券违约，你作为逆回购方，EAD其实是“融出资金 - 质押券市值”。如果质押券跌了，你的敞口反而更大。嗯，这个坑我踩过，你们别踩。
4. 三者的关系——预期损失（EL）
这三个东西不是孤立的。它们组合起来，就构成了信用风险定价的核心公式：
预期损失（EL）= PD × LGD × EAD这个公式，你闭着眼睛都得记住。它告诉你：一笔信用债的风险，取决于三个因素——违约概率、违约损失率、风险敞口。
举个例子：
| 参数 | 数值 | 说明 |
|---|---|---|
| PD | 2% | 一年内违约概率2% |
| LGD | 60% | 违约后损失60% |
| EAD | 1亿元 | 风险敞口1亿元 |
| EL | 120万元 | 预期损失120万元 |
也就是说，如果你持有这只债一年，你“预期”会亏120万。注意，这不是说一定会亏，而是统计上的平均值。实际可能一分不亏，也可能亏6000万。
做市中的应用：我每天看报价的时候，心里都会快速算一下EL。比如一只债的信用利差是300bp，我算出来EL是200bp，那这100bp的差额就是我的风险溢价——说白了，就是市场给我的“辛苦费”。如果利差只有150bp，EL却有200bp，那这笔交易我肯定不会做。
5. 知识体系总览
下面这张图，把PD、LGD、EAD以及它们如何导出预期损失的逻辑画出来了。你可以把它当作本章的“思维导图”。
这张图你看懂了吗？三个要素从不同维度描述信用风险，最后汇聚成预期损失。做市的时候，我脑子里随时都在跑这个公式。
6. 实际做市中的小技巧
最后分享几个我自己的习惯：
- PD要动态调整：别死盯着评级。市场有风吹草动，比如某家公司发了个亏损预告，我当天就会把它的PD上调0.5-1个百分点。
- LGD要分情景：我一般会算三个情景——乐观（回收率50%）、基准（35%）、悲观（20%）。然后取加权平均。
- EAD要盯住：尤其是做回购或者衍生品的时候，EAD是变动的。我每天收盘前都会重新算一遍。
一句话总结：PD是“会不会出事”，LGD是“出事亏多少”，EAD是“多少本金在冒险”。三个合起来，就是你的预期损失。做信用债做市，不懂这三个，你就是在赌博。
公众号:蓝海资料掘金营，微信deep3321