一、可转债市场全景与做市商制度
1.1 可转债到底是什么？
可转债，全称「可转换公司债券」。说白了，它就是个「进可攻、退可守」的品种。
你买它的时候，它是一张债券——到期还本付息。但如果你看好对应的股票，你可以按约定价格把债券换成股票。这就是「可转换」的含义。
我个人习惯把可转债比作「带期权的债券」。债券部分是保底的，期权部分给你向上的想象空间。嗯，这个理解很重要，后面很多策略都围绕这个展开。
1.2 核心要素：你必须搞懂的三个关键点
转股价
转股价，就是你用债券换股票时的「兑换价」。比如一张面值100元的可转债，转股价是10元，那你可以换成10股股票。
这里有个坑——转股价不是一成不变的。遇到分红、送股、配股，转股价会相应下调。我在项目中遇到过一家公司，连续分红三次，转股价从20元降到了18.5元。很多新手没注意这个，吃了哑巴亏。
核心公式：
转股价值 = 100 ÷ 转股价 × 正股价格
转股溢价率 = (可转债价格 ÷ 转股价值 - 1) × 100%
溢价率
溢价率，是衡量可转债「贵不贵」的核心指标。
溢价率为正，说明可转债比直接买股票贵。溢价率为负，说明可转债比股票便宜——这时候就存在套利空间。
我建议你重点关注转股溢价率和纯债溢价率两个指标。前者看股性，后者看债性。做市策略里，我们经常利用溢价率的波动来赚差价。
我的经验：溢价率在0%-20%之间的可转债，流动性最好，做市策略最容易执行。超过50%的，基本就是纯债了，别指望它跟股票联动。
强赎条款
强赎，是发行公司的权利。当正股价格连续一段时间（通常是30个交易日中的15-20天）高于转股价的130%，公司有权按面值+利息强制赎回可转债。
为什么要关注这个？因为强赎一旦触发，可转债价格会迅速向转股价值靠拢。我曾经见过一只可转债，强赎公告一出，三天内溢价率从25%直接打到0%。做市商如果没及时调整报价，会亏得很惨。
避坑指南：我曾经在强赎公告前夜还挂着大量买单，结果第二天开盘直接亏损5%。后来我养成了一个习惯——每天收盘前检查所有持仓可转债的强赎触发进度。这个习惯救了我好几次。
1.3 全球及中国可转债市场规模
先看一组数据：
| 市场 | 2023年末规模 | 近5年增速 | 特点 |
|---|---|---|---|
| 美国 | 约4000亿美元 | 8% | 机构主导，流动性好 |
| 欧洲 | 约1500亿欧元 | 5% | 高收益债为主 |
| 中国 | 约9000亿人民币 | 25% | 散户参与度高，波动大 |
| 日本 | 约800亿美元 | 3% | 可转债品种丰富 |
中国可转债市场这几年发展特别快。2017年之前，全市场也就几十只可转债。现在呢？超过500只，规模接近万亿。为什么会这样？
原因很简单——再融资新规。2017年监管层收紧了定增，可转债成了上市公司融资的「香饽饽」。你想想看，融资成本低、不稀释股权（转股前）、还能享受税收优惠，哪个上市公司不喜欢？
但规模大了，问题也来了——流动性不足。很多小盘可转债一天成交额不到100万，买卖价差动辄0.5%以上。这就是做市商存在的意义。
1.4 做市商制度的引入背景与作用
2022年，沪深交易所正式引入可转债做市商制度。首批有12家券商参与，包括中信、华泰、中金这些头部机构。
为什么要引入做市商？说白了，就是解决「想买买不到、想卖卖不掉」的问题。
我举个例子。2021年有一只可转债叫「XX转债」，一天只成交了30笔，买卖价差高达1.2%。你想用市价单买入，直接吃一个点亏损。这种流动性环境下，机构资金根本不敢进来。
做市商的作用，就是持续提供双边报价——你买，我卖给你；你卖，我买进来。赚的是买卖价差，承担的是库存风险。
做市商的核心职责：
- 提供连续的双边报价（买一价和卖一价）
- 控制买卖价差在合理范围内（通常不超过0.3%）
- 维持一定的报价深度（比如每个价位至少挂1000张）
- 在市场剧烈波动时保持报价（不能随意撤单）
做市商制度引入后，效果很明显。我统计过一组数据：
- 做市标的的平均买卖价差从0.8%降到0.25%
- 日均成交额提升了40%以上
- 价格波动率下降了约15%
嗯，这里要注意——做市商不是「活雷锋」。他们赚的是价差，但也要承担库存风险。如果市场单边下跌，做市商手里囤了一堆可转债，那就亏大了。所以做市策略的核心，就是管理库存风险。
我个人习惯把做市策略分为三个层次：
- 报价层：根据实时市场数据，计算合理的买卖报价
- 库存层：监控持仓风险，动态调整报价偏移
- 对冲层：利用期货、期权等工具对冲方向性风险
这三个层次，后面我们会逐一展开。今天先把基础打牢。
一个小建议：如果你刚开始接触做市，别急着上复杂的策略。先从最简单的「固定价差报价」开始，跑通流程再说。我见过太多人一上来就搞机器学习、高频交易，结果连基本的订单管理都没做好。