一、债券做市商入门：什么是债券做市商？

做市商，说白了就是市场的「流动性供应商」。

我刚开始接触这个角色时，总觉得跟普通交易员没啥区别。后来真刀真枪干起来才发现——完全不是一回事。普通交易员是「等单子来」，做市商是「主动造单子」。

举个例子。你想想看，如果你要买一只冷门债券，挂个买单等三天都没人理你。这时候做市商的作用就出来了——它同时挂出买价和卖价，你随时可以按卖价买，按买价卖。这就是做市商的核心价值：为市场提供双边报价。

做市商的核心职责

我个人习惯把做市商的职责拆成三块：

• 连续报价：交易时间内，必须持续提供买卖双边报价。不能想报就报，不想报就撤。监管有最低报价时长要求。
• 价差合理：买卖价差不能太离谱。我见过有些新手做市商，为了赚差价把价差拉得特别宽，结果被监管点名批评。
• 最小报价量：每笔报价必须达到一定规模。比如国债做市，单笔至少5000万面值。你挂个100万的单子，那叫「做市」吗？那叫「试水」。

盈利模式：三驾马车

做市商怎么赚钱？我总结了三块：

盈利来源	具体说明	我的经验
买卖价差	低价买、高价卖，赚取中间差价	国债价差通常只有1-2bp，要靠量取胜
返佣激励	交易所/监管机构给的做市奖励	这部分有时比交易利润还高，别忽视
库存收益	持有债券期间的票息和资本利得	但库存风险也大，我吃过亏

嗯，这里要注意。价差收入看着简单，但实际操作中，你很难同时吃到两边。我刚开始做市时，总想着「低买高卖」，结果经常是「买完就跌，卖完就涨」。后来才明白——做市商赚的是流动性溢价，不是方向判断。

中国债券市场做市商制度演变

这个制度演变，我把它分成三个阶段：

第一阶段：试点期（2001-2007）

2001年，银行间市场开始试点做市商制度。当时只有9家机构，主要是大行。说实话，那时候做市商就是个「摆设」——报价不积极，市场也不买账。我翻过当年的数据，有些做市商一天就报两三笔，纯粹应付差事。

第二阶段：规范期（2007-2015）

2007年，央行发布了《银行间债券市场做市商管理规定》。这是第一次有了明确的规则。比如：

• 做市商必须连续报价
• 报价价差有上限
• 每年考核，不合格就摘牌

我记得2010年有一家券商因为报价不达标，直接被取消了做市商资格。从那以后，大家才真正重视起来。

第三阶段：扩容期（2015至今）

2015年以后，做市商队伍大幅扩容。从最初的9家，到现在超过30家。而且品种也丰富了——国债、地方债、金融债、信用债，都有对应的做市商。

2020年，交易中心还推出了「做市商评价体系」。说白了就是排名。排名靠前的有奖励，靠后的有惩罚。我有个朋友在某城商行做市，连续两个季度排名垫底，直接被领导约谈。嗯，压力确实大。

做市商的核心逻辑

我画了一张图，帮你理解做市商的运作逻辑：

这张图其实就说明白了：做市商站在中间，左手接买盘，右手接卖盘。赚的是「服务费」，不是「赌方向」。我见过太多人把做市做成了投机，最后亏得一塌糊涂。

好了，这一章就聊到这儿。做市商的核心就是「流动性服务商」——提供双边报价，赚取合理利润。下一章我们聊聊具体的报价策略和风险管理。

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